（报告出品方/分析师：财通证券张益敏）
1兆威机电：微型传动系统领先供应商
1.1微传动系统领先，下游多应用布局
公司以精密注塑件制造起家，通过战略转型，产品结构由微型传动向微型驱动系统发展。主要产品包括精密齿轮部件与电机部件，并通过技术、客户积累拓展下游应用行业。
公司于年开始以微型传动系统为主的发展策略，产品不断向通信设备、智能手机、汽车电子、智能家居、服务机器人、个人护理、医疗器械等产业领域拓展。
年公司成为博世供应商进入汽车领域；年成为华为基站天线传动机构供应商；年公司微型传动系统进入华为智能手机摄像头升降模组供应链；公司于年被认定为国家高新技术企业，并获得国家科技进步二等奖、中国机械工业科技进步奖特等奖；年在深交所上市，同年成立德国子公司；年公司苏州子公司成立，进一步提升产能并加强属地化产业配套能力，提升了公司的长期竞争力；年公司微型传动系统进*XR应用领域。
公司产品、业务布局呈现多元化和垂直一体化的特点，综合覆盖零组件、模组与系统组装。
公司主要产品为微型驱动系统、微型传动系统、精密注塑件和精密模具等。公司主要产品类型包括：1）全系列精密行星齿轮箱减速电机，直径3.4mm-38mm，功率：0.01-40W，输出转速5-rpm，减速比5-，输出扭矩1kgf?cm到50kgf?cm；2）通用驱动器、调节器齿轮箱传动机构系统；3）定制化精密齿轮、蜗杆传动机构系统；4）精密、微小的塑胶和特殊金属粉末冶金零件及集成装配组件。
精密模具可用于制作注塑件、齿轮等传动系统零部件，进一步与微型电机、控制单元结合组成微传动、驱动系统。微型电机在微传动系统中成本占比高，性能质量对整体影响大，因此部分由客户委托开发指定采购；塑料粒、支架、外壳、轴、轴承则由公司自己采购；齿轮、蜗杆、齿轮箱等精密零件由公司自己制造，公司凭借核心精密齿轮零部件的制造能力实现了对微电机及其他结构件的系统集成。
公司的微型传动和微型驱动系统应用领域覆盖汽车电子、智能家居、移动通信、医疗器械、消费电子、工业装备等领域。主要原理是通过控制算法将指令传达至机械传动机构，将微型电机的动能转化为适配产品需要的运动模式，从而实现终端产品的有效运动控制。未来公司计划重点聚焦汽车电子、智慧医疗、AR/VR、工业装备等领域的开拓，为客户的智能化驱动提供定制化服务。
1.2业绩拐点有望来临，多领域驱动增长
公司业绩因产品结构调整及宏观因素影响有所承压，公司积极拓展汽车电子、XR等业务板块优化整体产品结构，叠加市场潜在需求复苏可能有望推动公司重回增长。
公司-21年营业总收入从7.57亿元增长至11.40亿元，CAGR+14.62%，归母净利润从1.27亿元增长至1.48亿元，CAGR+5.23%。年公司成功研发用于智能手机升降摄像头模组的微传动系统，相关收入大幅增长，//H1分别实现收入1.31/10.78/1.34亿元，受智能手机出货量下降和采用升降式摄像头方案的智能手机新品有所减少等因素影响，年公司相关业务收入大幅下滑，带动整体收入、利润下降，但公司非手机业务仍实现了43.19%的收入增长。年受全球芯片紧缺、国际原材料价格上涨及疫情持续等因素影响，公司生产经营受到一定的影响，总营收11.40亿元，同比减少4.61%；归母净利润为1.48亿元，同比减少39.71%。
年前三季度公司营收7.81亿元，同比下滑5.26%；归母净利润1.03亿元，同比下滑21.71%。公司对产品结构进行战略转型，对于盈利能力有限的业务进行缩减，积极拓展具备潜力的新业务。
H1智能家居与机器人、通讯业务板块营收同比分别-31.65%、-33.99%，汽车电子、医疗与个人护理、精密模具及其他行业板块营收分别实现同比26.77%、16.64%、20.82%的增长。
H1受国内疫情多点散发，外部宏观经济局势持续动荡，大宗商品价格大幅波动等因素叠加，公司项目执行、验收交付及经营调度受到一定的影响，使得公司营收端和利润端业绩承压。随着国内疫情影响减弱，宏观冲击逐步消解，公司业绩有望重回增长轨道。
公司毛利率近年有所下滑，主要系公司产品结构调整、原材料价格上升。-21年公司毛利率从36.85%降至28.67%，主要原因是公司产品结构调整及原材料价格波动。-19年公司拓展智能手机升降摄像头模组的微传动系统产品，通讯业务营收占比从50.61%提升至74.20%，毛利率从42.69%下降至32.85%，对公司整体毛利率有一定影响；年受国际原材料价格上涨及疫情持续等因素影响，公司毛利率产生波动。
公司-21年期间费用率有所增长，积极进行研发投入。其中销售费用率、管理费用率及研发费用率在年出现较大幅度的增长，主要系公司加大管理团队建设、增加研发投入、推广销售渠道，对公司净利率造成一定的压力，前三季度公司期间费用整体趋稳。
近年公司在研发端持续投入，围绕汽车电子、通信设备、智能家居、医疗器械、智能工业装备等行业的需求，分别设立产品经理，专注解决各行业的痛点问题以及具体应用场景的产品和解决方案开发。公司在技术上继续垂直延伸突破，有利于维持行业领先优势。
1.3股权结构稳定，多基地助力产业布局
公司股权结构稳定，本公司实际控制人为李海周和谢燕玲夫妇。公司创始人李海周、谢燕玲分别持有深圳前海兆威金融控股有限公司55%及45%股权。李海周、谢燕玲均为聚兆德投资（员工持股平台）的有限合伙人，分别持有聚兆德投资3.59%、19.02%的份额；李海周为清墨投资的有限合伙人，谢燕玲为清墨投资的执行事务合伙人，分别持有清墨投资50%、50%的份额。
设立多基地，持续优化公司产业布局与产能分布。公司目前主要生产基地在深圳及东莞，东莞园区作为募投项目，定位珠三角地区生产研发基地，苏州工业园定位为公司长三角地区的主要研发生产基地，当前已启动建设；此外公司还设立了德国及中国香港子公司用于开拓海外市场。公司多点布局进行产业链适配，有序进行项目建设，持续优化公司的产业布局与产能分布。
1.4核心竞争力：精密制造+一站式方案赋能重点行业
公司立足精密零部件制造，掌握了微型传动系统从模具设计制造—精密传动部件制造—组件装配的全流程—一站式研发生产能力，研发布局零件BU、传动BU、控制BU三大单元，由微传动系统向微驱动系统拓展，为客户提供“精密部件+传动+控制”一体的系统化解决方案，构建了面向5大MU（重点行业）的战略控制点。
精密传动部件制造是公司的立足之本，公司行星齿轮箱的齿轮模数可达0.1毫米。
微传动系统零部件精度要求高，装配难度大，公司拥有强大的模具制造能力，是国内少数能采用多种制造工艺和多种材料进行微型精密传动零件开发、制造的企业。早年6毫米以下的微小传动系统，只能采用0.1毫米以下微小模数的齿轮，没有共识的标准、规范，当时仅瑞士和德国少数制造商能够设计开发。
公司通过多年研发，成功开发出模数0.1毫米以下微小齿轮模具，实现了金属注射成形微小齿轮的巨量高质高效生产，经科学技术成果鉴定，该技术整体水平处于国际先进。同时，公司通过设立精密检测中心和微型传动综合实验室，通过科学实验检测技术和高端装备进一步确保产品品质。
公司研制的微型行星齿轮箱最小外径仅3.4毫米，在全球范围内首次实现了6毫米以下微小传动系统的规模制造，月产量超万套。凭借在齿轮等精密零部件的核心制造能力，公司实现了对微传动/驱动模组的集成与供应。
一站式研发生产能力是公司的发展之基，公司由微传动向微驱动积极延伸。
为应对行业竞争加剧以及客户对产品“模块化”、“一体化”的要求，公司在原有微传统系统产品基础上，积极布局电机驱动控制板块，当前已形成了零件BU、传动BU、控制BU及技术研发中心多方位研发体系，实现了对微传动/驱动系统核心领域的全覆盖。
公司在微型传动系统、电机驱动控制模块设计开发、精密齿轮模具设计开发、微型精密齿轮零件制造、集成装配、性能检测、可靠性测试等方面掌握了核心技术和工艺，并拥有丰富的生产管理经验，是国内少数掌握多种生产工艺并实现规模化应用的企业之一。展望未来，公司有望根据客户的需求，提供更为优质的定制化系统性解决方案，满足客户多方位的需求并进一步提升公司产品的价值量。
重点行业布局是公司成长的动力之源，长期定制化服务沉淀行业“Know-How”。
微传动/驱动系统下游应用广泛，各行业需求具有定制化、场景化的特点，公司建立了以市场和客户需求为导向的研发机制以及“以客户为中心”的研发项目管理机制，聚焦微传动/驱动领域，兼顾产品解决方案开发和共性通用技术解决方案开发。
在行业应用层面，分别设立产品经理，专注解决各行业的痛点问题以及具体应用场景的产品和解决方案开发。
长期的定制化服务助力公司沉淀行业“Know-How”能力，为公司在下游应用的持续开拓奠定了稳固的基础。
当前，公司产品已广泛应用于汽车电子、通信设备、智能家居、医疗器械、智能工业装备等领域，获得了华为、德国博世、比亚迪、长城、罗森伯格、iRobot等下游行业知名企业的认可。
未来，公司将重点聚焦汽车电子、智慧医疗、AR/VR、工业装备等领域的开拓，为客户的智能化驱动提供定制化服务。
公司凭借核心竞争力，与国际巨头同台竞技。
微型传动系统产品体积较小，精密程度较高，设计开发难度较大，生产制造技术工艺较为复杂，因此参与到微型传动行业市场竞争的企业相对较少。
目前，行业市场竞争主要集中于德国IMS、日本电产等外国企业，以及以兆威机电、德昌电机、力嘉精密等为代表的中国企业。
IMS作为国际领先的齿轮及传动系统制造商，与公司的核心齿轮产品竞争关联度最高。IMS成立至今已逾百年，早年以手表中的精密齿轮起家，年开始进*汽车市场，目前已经是全球大车企齿轮技术的有力支持者。汽车座椅调整系统、电动车窗系统、电动手刹、后备箱自动开关系统等是IMS产品的主要应用场景，与兆威机电形成直接竞争关系。
其余厂商多集中于微电机行业，短期或难以取代微传动行业。其余如日本电产、德昌电机、力嘉精密、瑞声科技、鸣志电器等公司多集中于微电机产品，在汽车、通信、手机、机器人、智能家居等领域与兆威机电形成竞争。
从纵向来看，微型电机行业与微型传动行业存在较大差异，微型传动系统是以传递运动为主，而微型电机是以提供动力为主，微型电机生产企业可以介入微型传动行业，但其产品技术水平、精密程度和品质性能等均不如专业的微型传动系统生产企业，因此微型电机行业短期内不可能取代微型传动行业。
2XR方兴未艾，积极布局创新前沿
2.1XR硬件市场前景广阔，苹果入局有望指引风向
XR头显需求短期承压，硬件创新有望带领行业重回增长。根据IDC数据，受疫情、宏观经济冲击、重要产品涨价等多重因素影响，年全球XR总出货量为万台，同比下滑-12.8%，需求短期承压。
年是硬件大年，Quest3、苹果MR、PSVR2、PICO5等多款新品有望相继面世，预计行业在供给需求共振下重回高速增长。IDC预测年全球XR出货量将达万台，同比增长32%，至年将增长至万台，复合增速超30%。
全球市场Meta主导，国内市场PICO引领，年或成硬件大年驱动行业重回增长。
根据WellsennXR统计，年Meta、PICO两家产品合计占据90%的总出货量，其中仅Meta一家就占据80%的VR市场份额，其Quest2自年四季度发布以来已走入生命周期后期，叠加涨价因素与宏观冲击影响同比有所下降。
国内PICO4携pancake光学及彩色VST掀起新一轮创新风潮，但受制于消费需求及内容成熟度销量仍不及前期预测。展望年，随着Meta、索尼时隔多年再次推陈出新，叠加苹果MR等重磅产品入局，硬件大年有望来临，驱动行业重回增长。
苹果MR入局催化行业热潮，有望指引行业创新风向。
根据TheInformation报道，苹果MR更多参数细节释出。该产品拥有4K硅基OLED显示器、自动瞳距调节、度FOV、分体式电池设计、虚实切换等诸多特色配置，其中以硅基OLED显示器与自动瞳距调节为代表的配置均为前瞻式创新设计。
我们预计苹果MR产品有望于今年下半年正式面世，参考苹果历代创新产品，我们认为该产品的发布有望催化行业热潮，树立标杆效应，并为产业链发展起到指引作用。
2.2公司IPD（瞳距）调节产品弹性可期，积极布局微传动系统更多应用
IPD（瞳距）调节提升使用体验，是XR头显必备功能。目前主流XR产品都是分屏双目显示，通过镜片实现叠加成像，这时如果人眼瞳孔中心、透镜中心、屏幕中心不在一条直线上，使得辐辏角出现偏离，会出现模糊、变形等问题，进一步导致头晕和眼睛疲劳。
IPD调节即是通过调整屏幕显示中心、透镜的距离使之与用户的瞳距想匹配，达到最佳的成像效果，减少用户晕眩感，因此瞳距调节是XR产品必备功能。
手动机械IPD调节曾是主流，电动方案有望成为标配。
在XR产品中，IPD调节主要通过调整双眼光学模组间距来实现对人员瞳距的适配，目前以Quest2为代表的产品均采用手动机械调节的方式，而年9月发布的PICO4将电动调节引入主流产品，使得IPD调节过程更加便捷准确。
电动调节模组主要由电机、行星齿轮以及导轨滑块等机械机构组成，电机驱动齿轮转动间接驱动光学模组移动，未来随着XR产品的持续升级，电动IPD调节方案有望成为标配。
IPD调节或沿着机械→电动、手动→自动、分段→无级、双目→单目独立的创新方向演化，其中单目独立调节带来电机用量增加。
早年XR产品多数不支持瞳距调节，后来开始逐步出现支持手动分段调节的产品，而年发布的PICO4则较早地采用了电动无级调节的方案，让瞳距适配更加精确。
展望未来，眼动追踪模块的引入有望自动识别用户瞳距，无需人工测量即可实现自动调节，而单目独立调节配备了2个独立的IPD调节模块，更有利于更精确地适配双眼的视觉中心，进一步提升佩戴体验。
整体看，瞳距调节功能有望沿着机械→电动、手动→自动、分段→无级、双目→单目独立的创新方向演进，电动IPD调节模组的单台设备用量有望增加。
屈光调节优化佩戴体验，微传动系统存潜在机遇。
为了优化佩戴体验，XR头显还需解决的一个问题即是屈光度调节，当前部分产品采用外置屈光方案，即用户自己佩戴眼镜或定制屈光镜片，部分产品则内置屈光度调节功能，体验相对较好。
内置的屈光度调节功能通常是利用机械方式前后移动屈光镜片来实现，类似于瞳距调节，当前内置屈光调节功能也以手动机械式为主，参考电动瞳距调节，未来屈光调节也有望引入电动方案，将为微传动系统带来更大的增量市场空间。
根据我们测算，年XR产品微传动系统潜在市场空间或达26.9亿元。
根据IDC数据，至年全球XR产品出货量有望超万台，年复合增长率超30%。当前主流产品中仅PICO4采用电动瞳距调节方案，年有望发布的苹果MR或采用单目独立电动瞳距调节方案。
我们假设电动瞳距调节方案渗透率逐步提升，至年渗透率达65%，基本覆盖中高端产品。单目独立瞳距调节将带来微传动系统用量增加1个，预计未来将被高端产品所采用，假设其渗透率稳步提升，至年达到30%。
电动屈光调节为潜在空间较大的应用场景，将带来微传动系统用量增加2个，预计未来将被部分定制产品所采用，假设年其渗透率达到15%。综上，我们测算年XR产品微传动系统市场空间有望达到26.9亿元，或成为微传动系统又一重要细分市场。
公司微传动系统产品应用于XR瞳距调节，长期弹性可期。
公司产品通过微型传动模组，可实现智能化VR瞳距调节，提高调节精确度，助于缓解VR/AR设备佩戴眩晕感。目前精度可精确到1s走0.05mm行程，且内置传感器，保证两镜像模组运动的同步性。
根据WellsennXR报告，当前PICO4中的电动瞳距调节方案已采用公司微传动模组，公司在早期阶段成功卡位行业龙头客户，未来随着终端产品中电动瞳距调节及单目独立调节方案应用逐步增加，叠加潜在的屈光调节方案，公司有望占据重要市场份额，相关业务收入也有望实现较大增长。
XR产品多线布局，积极开拓微传动系统应用场景。
除目前最主要的瞳距调节模组外，公司积极布局更多品类的XR领域产品，包括磁感应系统、头部自动松紧装置、智能眼镜隐藏式微型扬声器等。
公司在XR领域更多的拓展或可巩固电动瞳距调节模组带来的先发优势，助力公司未来把握XR行业发展趋势，为公司成长增添重要动能。
3智能汽车长坡厚雪，微传统系统望迎价量齐升
3.1智能座舱产品渗透率趋势明确，提供微传动系统增量空间
智能汽车作为下一代智能出行终端，其发展趋势逐步明确，渗透率也逐步提升。
根据车云网统计上险数据，年，智能汽车累计销售万辆，累计渗透率22.58%。其中新能源汽车智能化累计渗透率已接近46%，燃油汽车智能化累计渗透率14.54%。
一方面，乘用车整体智能化渗透率逐步提升，另一方面，智能化渗透率较高的新能源车销量也在持续提升。
根据中汽协数据，年，新能源车累计销量万辆，同比增长96%，至四季度渗透率已达约30%。预计未来随着新能源车与传统燃油车本身智能化程度提升以及智能化程度更高的新能源车占比提升，智能汽车销量仍将维持增长趋势。
智能座舱领跑汽车智能化，未来中国智能座舱渗透率有望远高于全球。
智能汽车主要包括车联网、智能座舱、自动驾驶三部分组成，其中智能座舱是汽车智能化的重要驱动力。它通过对车内的方向盘、座椅、空调、灯光、仪表盘、屏幕以及车身的门把手、后视镜、尾门等环节智能化升级，给用户带来了全新的驾驶、乘坐体验。
根据易观分析数据，年全球及中国智能座舱配置新车渗透率分别为49.7%与53.3%，当前中国汽车智能座舱普及度已经过半，预计未来中国智能座舱产品渗透率的增长将领先全球市场。目前中国智能座舱主要装备于中高端车型，低端车型装备率较低。
智能座舱带来交互体验升级，其中执行部分由机械式向电动微传动系统升级。
智能座舱带来的执行系统升级主要表现为两个部分，一是存量部件的电动化，二是新增部件直接配置电动微传动系统。执行系统电动化的优势主要也表现为两个方面，一是便捷省力，二是操控精确度更高。
以理想L9